4月21日为5月原油期货合约最后交易日，摆在交易员面前的只有两个选项，实物交割和快速平仓。大量投资者并不需要实物原油，合约期货真实买家只有炼油厂、航空公司等，然而这些机构的储油设施短期内库存已满，强行交割的储油成本可能远高于平仓损失。
WTI原油期货交割地点位于美国俄克拉荷马州库欣地区，截至4月17日该地区原油库存增加至6100万桶，面临满仓风险。在无实需以及库存已满的背景下，投资者普遍选择提前平仓，期货合约移仓结转至6月，金融踩踏致使5月原油期货价格跳空跌入负值。目前看来中行原油宝是造成此次期货价格为负的罪魁祸首。
值得注意的是上海原油期货实行仓单交割的方式，买方拥有仓库仓单的货物留置权。由于仓单不设有效期，买房在支付仓储费情况下可以长期占用交割仓库油罐来储存原油，因此不存在美国WTI原油期货的买方面临的自行寻找油罐的问题,也不存在负值的问题。
从油价走势来看，本轮油价大幅下跌的转折点在1月6日。当周由于12月底爆发的美伊紧张关系有所缓和，特朗普发表声明表示将对伊朗加重经济制裁，不愿对伊朗开战，而双方对抗并未进一步激化，双方进行全面战争的可能性明显降低，导致国际油价从68.9美元/桶的高位明显回落；随后IEA以及OPEC均表示即使OPEC成员国完全遵守与其他主要产油国达成的减产协议，OPEC的供应也将超过对其原油的需求，导致国际油价继续下跌至64美元/桶，随后油价于1月20日企稳。3月4日开始，沙特以及其他OPEC成员国便努力争取俄罗斯与其达成进一步减产协议，但俄罗斯坚持将当前的减产措施维持至二季度末，拒绝了OPEC国家一致支持的深化减产协议，并表示目前评估疫情对全球原油需求的影响还为时尚早，且认为全球原油需求增速的降低可以通过金融刺激计划解决，而不应该仅通过保守的油市措施解决。因此，备受瞩目的OPEC+会议仅持续50分钟便匆匆结束，并未达成新的减产协议。除此之外，俄罗斯能源部长诺瓦克会后表示，自4月1日起，各国可以不受限制地按意愿产油，俄罗斯的产量将取决于企业的计划。受此影响，3月7日沙特发动“石油战”，大幅降低售往欧洲、远东和美国等市场的原油价格，折扣幅度创逾20年来最大，而出售给西北欧炼油商的旗舰级阿拉伯轻质原油折扣扩大到8美元/桶，售价低至10.25美元/桶。同时，沙特还私下告知市场参与者，如有需要将增加产量，甚至不排除达到1200万桶/日的创纪录水平。成本线不同是俄罗斯与OPEC发生分歧的主要原因。从各国原油开采成本线来看，中东国家虽然开采成本很低，不足10美元/桶，但由于原油收入为中东产油国主要财政收入来源，油价对其达到平衡预算至关重要，因此中东产油国普遍希望油价维持在相对较高位置；对于俄罗斯而言，虽然原油开采成本高于中东产油国，但国内财政对石油收入的依赖度相对较低，因此油价只要维持在俄罗斯开采成本上方便可。4月2日晚间，美国总统特朗普在社交平台称，和沙特王储、普京进行了通话，预计沙特和俄罗斯将减产1000-1500万桶。普京发言人Dmitry Peskov表示，普京没有与王储谈过话。沙特阿拉伯也没有确认减产，只是呼吁OPEC和俄罗斯及其他一些国家（名称不详）召开一次“紧急会议”，共同讨论一公平的协议”，暗示只有在大家一起减产的情况下，沙特才会下调产量。
4月10日凌晨，经过长达10个小时的马拉松式谈判后，除墨西哥之外的其余OPEC+产油国会议宣布达成全新减产协议草案。该次OPEC+会议拟定的减产协议主要内容如下：1、OPEC+自2020年5月至6月进行为期两个月的首轮减产，减产额度为1000万桶/日，其中俄罗斯和沙特各减产250万桶/日，伊拉克减产106万桶/日，阿联酋减产72万桶/日，科威特减产64万桶/日，哈萨克斯坦和尼日利亚各减产约40万桶/日。2、2020年7月至12月，减产800万桶/日。3、2021年1月至2022年4月，减产600万桶/日。4、该协议有效期至2022年4月30日，OPEC+将于2021年12月讨论延长减产协议。5、下一次OPEC+会议将于2020年6月10日召开，进一步讨论如何稳定全球原油市场
值得注意的是，由于OPEC+本次的减产协议需要全体成员国一致同意原则，因此在墨西哥未同意的情况下，该协议未通过。墨西哥能源部长表示，墨西哥只准备减产10万桶/日，将石油产量从3月份的178.1万桶/日下调至168.1万桶/日。而按照减产协议，墨西哥需要减产至155.3万桶/日，这和墨西哥提振本国石油产业的目标相悖。4月10日，沙特主持的G20能源部长特别会议召开，OPEC+在会议上继续寻求墨西哥同意减产协议，此外，包括美国、加拿大、英国、巴西、挪威在内的多个非OPEC国家就稳定油市和减产细节进行磋商和讨论。此次会议上，墨西哥仍然拒绝按欧佩克+要求的规模减产，此外，公报并未提及其他产油国具体的减产规模，非OPEC+国家减产规模或全靠自觉。4月13日，为解决墨西哥拒绝减产的问题，OPEC+召开紧急会议，经过多方斡旋，OPEC+最终达成历史性的减产协议，结束了全球原油价格战。OPEC+会议达成的减产协议主要内容如下：1、2020年5月1日至2020年6月30日，减产额度为970万桶/日。2、2020年7月1日到2020年12月31日，减产量为770万桶/日。3、2021年1月1日至2022年4月30日，减产量下调至580万桶/日。4、该协议的有效期至2022年4月30日，该协议的延期将在2021年12月进行审核。
此次减产行动中，墨西哥5-6月仅需减产10万桶/日，而非原定的30-40万桶/日，美国将为墨西哥承担其减产份额（约为30万桶/日），而墨西哥可能在6月后离开OPEC+。除减产协议外，以沙特为首的海湾地区产油国还将加码额外的措施以更直接地提振油价。经伊朗石油部方面确认，沙特、阿联酋和科威特三国除承担联盟分配的减产份额外，还将额外联手削减原油出口量200万桶/日。非OPEC+产油国方面，据欧佩克代表，G20产油国可能额外减产450万桶/日；但值得注意的是，无人清楚这些数字是真正意义上的“主动减产”，还是由于需求低迷导致的“产能闲置”。 减产协议虽为OPEC成立以来最大减产幅度，市场普遍认为该减产规模无法匹配因疫情而大幅下滑的原油需求，减产协议的执行情况也还是未知数。从历史上看，国际原油价格剧烈波动的导火索都起源于中东地区局势的不稳定。不论是海湾战争还是阿拉伯之春。此次石油波动的起点便是美伊之间冲突再起，由美国从阿富汗撤军引起的空袭问题。参考从第一次海湾战争（1990-1991年）以来的五个石油价格的下行周期，油价从最高价跌至最低价的平均修正幅度为50%，跌幅最大是在全球金融危机期间的约为70%。回顾最近一次由沙特主动发起的石油战过程，会对此次石油价格暴跌及后续回升有所借鉴。沙特作为全球最大的原油出口国，其历来均在平衡原油市场扮演着重要角色，而其发起“石油战”来平衡市场也时有发生。2014年，受美国页岩油革命导致全球供给大幅增加，使得国际油价经历了原油史上除金融危机以外的最大幅度下跌。2013年和2014年期间，受美国页岩油产量大幅增加，全球原油供给快速增长。2014年6月，以利比亚港口和油田重新开放为导火索，国际油价从115美元/桶高位下跌。沙特等主要产油国试图进一步降低价格逼迫页岩油退出市场，因此2014年11月27日，在国际油价已经暴跌32%至77美元/桶之际，此时美国页岩油开发企业并未开始减产，相关产量略有增加，这使得沙特打响了“石油战”的第二枪。2014年12月4日，沙特宣布下调售往亚洲以及美国的原油价格，导致油价在2014年12月再度下跌25%左右至57美元/桶，此时美国页岩油生产商受损严重，产量开始减少，IEA表示此举使得美国运行中的钻井数量大幅减少。2015年5月13日，沙特宣布积压高成本竞争对手的策略取得成功。随后由于美联储进入加息周期导致新兴市场汇率大幅波动，对全球原油需求大幅减少的担忧再起，国际油价在2015年末至2016年初跌到了28美元/桶的低位水平。随后受沙特领衔减产以及美联储暂停加息，全球经济有所回暖等影响，油价触底回升，但2016年油价始终维持在50美元/桶以下低位运行，长时期低油价使得欧佩克不得不拉拢俄罗斯实施减产。2016年11月30日，14个OPEC主要产油国一致同意达成减产协议，减产规模达到120万桶/日，协议还设定OPEC国家合计日产油上限为3250万桶/日。该协议于2017年1月1日开始生效，有效期为6个月，此为自2008年以来OPEC+首次联合减产，受此减产协议达成影响，油价明显上涨，但长时期维持在相对较低水平运行，与“石油战”之前水平相差甚远。从以上2014年沙特开启的“石油战”过程以及结果来看，一方面，“石油战”在极短时间内结束的可能性较低；另一方面，“石油战”结束后，油价或难以回到之前水平。目前，除了直接投资石油产业链股票、原油期货，还可以购买相关基金和银行纸原油产品。市场上基金有两类：投资标的为石油开发公司和原油；另一类是银行纸原油理财产品。相应的基金见下图（不含信诚商品、国泰商品）。这三只基金都是LOF基金，主要投向为石油开发公司股票，既可以在场外申购、赎回，也可以在场内买卖。
因为有些基金公司外汇额度已经用完了，这三只基金里面，目前场外只有华安标普石油指数基金是可以申购的。场内三只基金均有不同程度的溢价，其中华宝油气3月份溢价一度达到30％，推测应该是持有的投资者亏太多了，然后场外又不能补仓，只能在场内出高额的溢价买入。华宝油气之前被很多大V推崇，当时跌得那叫一个惨不忍睹，基金净值现在只剩0.223，目前(4月22日）华宝油气的溢价已经缩小至1%，可以说是较为理想的投资品位，至于净值是否会继续下探，则不能妄下断言。其实很多朋友买以上三只基金的时候，可能并不清楚基金买的是什么，只知道这些基金和石油相关。事实上这三只基金买的都不是石油，而是石油开发公司的股票。现在油价低迷，石油开发公司的业绩大概率是比较糟糕的，股价可不像油价，油价因为开采成本，以及政治原因，跌起来是有底的，石油开发公司的股价跌起来可是个无底洞。其实石油开发、勘探公司我认为投资价值不高，这些公司技术含量低，业绩受油价影响大，很难实现稳定盈利，同时石油不是稀缺资源，油价根本不是石油开发公司能够左右的，实在不是一门好生意。以上三只石油基金主要投资于全球范围内跟踪原油价格的公募基金以及公司股票，既可以在场外购买，也可以在场内购买。但目前场外的石油基金都已经暂停申购了，场内的石油基金因为场外暂停申购的关系，溢价率均在60%以上，不具备长线布局的价值基础。总结来说，石油基金情况大致如下图，原油基金目前有较大溢价，石油开发公司基金溢价相对较小，但目前石油价格下，石油开发公司业绩承压，短期内基金价格也无较大起色。
全球两大原油交易所：伦敦交易所和纽约交易所。伦交所的布伦特原油（Brent）一般称为国际原油，纽交所的WTI原油一般为北美原油。布油价格略高于美油，主要是开采和运费成本较高。价格走势具有相关性，基本一致。由于体制、外汇管制等障碍，国内很难直接操作原油，因此银行在自己盘子里设立了一种跟随国际油价波动的“纸面石油”产品，俗称“纸原油”。银行该类产品的标的为相应品种的交易所期货合约，但银行为降低风险，做了特殊的约定：- 纸原油仅锚定近期合约如5月、6月、7月原油期货，本身并不交割，所以没有仓储成本。（中行本次踩雷也是奇葩，后面会说）
- 不同于期货杠杆交易的特点，纸原油按照100%的保证金比例进行冻结，不可进行杠杆交易。
对于投资者而言购买纸原油后，合约到期有两种选择：平仓（自动结算）或续约到下一期（自动转期）。如果选择后者，合约到期后，银行将平仓近月合约、开仓远月合约。 上面看没问题，但最坑的地方在于下面的交易成本设计，也是因为该因素导致长期持有纸原油会造成账面亏损，最终消耗完保证金（投资金额）。点差规则：银行在设计该产品时，制定了点差规则，即跟外汇一样，纸石油的买入和卖出价格不同，存在价差（点差）：交易价差=银行卖出价-银行买入价格；对于做多的投资者，我们要从银行手里买入开仓，最后再卖给银行平仓；银行买入价和银行卖出价随着原油实时波动（银行制定买卖价格）。
续期升水：期货中远期合约一般比近期合约价格高（即升水），当持有的合约到期后，银行系统会自动匹配下一期的合约，而远期合约价格一般高于近期合约，即我们的购买成本。
以工商银行纸原油产品为例（上图），通过计算价差/银行卖出价，可以看出做多交易成本有多高了。如果按4月1日17:40的人民币账户北美原油2005期次产品为例，以投资以144.47元从银行买入1桶，同时再以142.52卖给银行，1笔交易的亏损是1.35%，价差就是投资者的交易成本，也是银行账户原油产品的利润来源。堪比无折扣的基金场内申购费率，场内基金申购最起码我们还能预估目前的利润空间，而账户原油咋能预测的了，它跟踪是WTI和Brent啊。
如果是长期持有连续产品，实际还是由期次产品拼接而成，都会涉及上一期次产品的平仓，和下一期次产品的开仓，由交易价差造成的交易成本会随着持有的期次增加而不断提高，一般情况下如果持有当期合约不平仓（不卖给银行，选择继续持有），将换期到下一月的合约，一般都对应升水（即上图中6月合约价格比5月的高约35元），无形之中将进一步增加我们的持仓成本。 而银行为了方便普通大众投资者操作，有固定数量转期和固定金额转期两种操作方式换算续期合约。固定数量转期就是桶数不变，价格会变，这是期货的正常交易模式（需要补交易保证金，即追加投资）。固定金额转期就是小白模式，让你感觉账户的钱还在，但是桶数会减少（不用追加投资，但实际拥有的合约数减少）。因为不交割，扣零点几桶也是可以计算的。而且转期时间也可以选择，定时或者到期。今天霸占头条的中行原油宝到底怎么回事呢？投资者们转眼间，不但本金亏光，还倒欠银行数百万。官网资料显示，原油宝是中国银行面向个人客户发行的挂钩境内外原油期货合约的交易产品，其中美国原油对应的基准标的为“WTI原油期货合约”。
中国银行作为做市商提供报价并进行风险管理，个人客户在中国银行开立相应综合保证金账户，签订协议，并存入足额保证金后，实现做多与做空双向选择的原油交易工具。与已有的期货产品，以及此前被集中清理的原油现货等产品相比，原油宝本身不具备杠杆属性。对此，中国银行亦特别强调，“原油宝采用保证金交易形式，暂不提供杠杆，可以进行多空操作。”由于近期国际原油价格低迷，大量并不很了解相关机制的投资人开始疯狂涌入抄底。造成的结果便是在各家开设账户原油业务的银行中，多头彻底碾压了空头。为了防范期货合约最后一个交易日发生非理性波动，中国各大银行平台的现货原油交易，最后交易日都设置在国际期货合约到期前一周或10天左右，作为银行平台现货原油交易的最后交易日期。整体面临巨大的多头敞口风险，中行需要在美国原油期货市场上大量做多对冲风险。在此背景下，中行相应风控制度却存在漏洞：一直以来，中行都选择在临近换月交割的最后时刻（交割前一日）进行结算移仓，而这一选择难言明智。因为移仓日越迫近交割日，市场上的对手方便会愈少。再加上全球疫情大爆发背景下石油价格持续暴跌，市场上的多头基本被空头锤爆。当交割日前一天，中行按照惯常操作进行平仓时，发现市场上已经没有对手盘，而产品设计规则也不可能实物交割持有原油，即便是想交割，目前市场上已经找不到可以储存原油的空置油库。因此不得已之下，中行有一部分没有来得及换下月的合约，只能在最后时刻平仓，造成重大损失。- 国际油价暴跌，国内投资者选择中行纸原油产品企图抄底石油，造成中行客户买卖产生的净头寸，由中行动用外汇储备在期货交易所购买对应的原油期货合约。
- 银行的客户绝大多数都是抄底做多的，因此作为客户的交易对手方，银行的净头寸是空头，它需要去海外交易所买入原油期货，因此在相关合约上会产生大量多头持仓。
- 中行在5月WTI期货合约到期前仍持有大量多单头寸。由于中国银行选择了在最后时刻进行换月交割，导致市场已经没有对手方，中国银行平仓不掉自己的头寸。这意味着，市场上的其他玩家全都跑了，就中国银行自己死握着巨亏仓位，最终不得不倒贴钱，完成平仓操作，由此产生了巨额的投资者亏损。