中债研发: 近期国际经济金融情况及影响研究
中央结算公司中债研发中心 陈森
近期，新冠疫情在全球快速扩散，叠加国际油价大幅下跌，市场避险情绪升温，美国国债收益率快速下跌，全球股市大幅波动，包括美联储在内的多家央行开启了量化宽松模式，但未能有效抑制市场波动，金融危机前兆有所显现。对中国而言，因经济体量较大，且为石油进口国，股票市场估值不高，逆周期调节政策空间充足，战疫也接近尾声，经济仍有望V字回升，资本市场风险整体可控，汇率有望保持基本稳定，但应重点关注非金融企业杠杆和出口下滑风险。面对复杂悲观的国际形势，中国要如期实现经济社会发展目标，需加大逆周期调节力度，实施更加积极的财政政策和稳健偏宽松的货币政策，大力发挥债市的直接融资功能，综合运用各类工具，支持民营企业、小微企业融资，进一步调整外汇储备投资结构，加大改革开放力度，加快人民币国际化进程。
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政策建议
从1-2月的经济数据看，一季度GDP基本上可以确定是负增长，市场预期普遍在-2%至-2.5%左右。若完成全年至少5.3%[1]的经济目标，二、三、四季度GDP增速都要在7%以上[2]，而2019年三、四季度的增长率仅为6%。非常困难时期，需要政策的非常支持。下一步，应加大逆周期调节力度，释放更多的储备政策，尤其是短期就能见效的措施。
（一）实施更加积极的财政政策，扩大政府债发行规模，拉动基建和保障民生。
一是提高财政赤字率，增加国债发行规模，考虑发行特别国债，加大财政减税降费、拉动基建和保障民生的力度，将未来的减税降费改为即期的退税退费，直接缓解企业当前的现金流困难。扩大财政贴息范围，除3000亿专项再贷款外，可考虑对其他专项再贷款也进行适度贴息。二是扩大专项债发行规模，加力资本金撬动作用，托底基建投资，增发一般地方债，加大民生保障力度，解决工龄十年期以上农民工所在城市的廉租房、子女入学以及养老困难。三是免除政府债券资本利得的税收，降低债券发行成本。四是优化政府债发行期限，顺应利率下行趋势，通过适度缩短发行期限、增加发行频率，降低融资成本。五是允许地方国库现金管理利率按市场化利率招标确定，增加财政收入，支持抗击疫情。
（二）实施稳健偏宽松的货币政策，保持市场流动性合理充裕，适时降准降息。
一是实施稳健偏宽松的货币政策，对冲非典型金融风险，有力支持经济渡过非常困难时期。二是保持市场流动性总量充裕，结构合理。灵活开展公开市场操作、MLF等释放短中期流动性的同时，进一步实施定向降准，加大长期流动性投放力度。三是适时降低存款基准利率，加快引导信贷利率下行。
（三）大力发挥债市融资功能，释放注册制改革活力，扩大对外开放。
1.创新债券品种。推动债券市场产品创新，探索发行巨灾债券、流行病债券、脱困债券等。
2.释放注册制活力。释放企业债券注册制改革活力，推动企业债券快速大量发行，促进新兴产业资本形成。扩大穿透底层资产的受疫情影响较大的中小微企业信贷ABS注册制规模。
3.深化对外开放。允许境外商业机构接受境内债券质押，参与回购交易。为防范风险，可考虑先放开逆回购。
4.鼓励银行增持信用债。鼓励商业银行投资小微企业ABS，将其纳入对小微企业的信贷支持规模。对商业银行投资公司债券的资本风险计提，取消一刀切，按中债市场隐含评级和违约率精准计提。
（四）综合运用各类工具，支持民企融资，松绑银行信贷约束。
1.近年来民企融资困难加剧。从债券指数上看，自2017年逐渐打破刚兑后，中债国债总指数和民企债指数走势分化，差值走阔（图11）。2017年12月26日至2020年3月20日，差值从12扩大至25。可见，近年来民企融资困难未见缓解，反而在加剧。
2.多措并举解决民企和小微企业融资难问题。冲击之下，民营企业、小微企业的免疫力最差，更需要政策上的有力呵护，帮助企业渡过难关。一是加快将银登中心、中保登、理财中心登记的穿透底层资产的支持小微企业贷款融资包认定为标准化产品。二是推动银行积极通过银登中心规范开展小微企业贷款债权直接转让业务，进一步丰富小微企业贷款流转业务模式，基于小微企业贷款创设标准化产品，扩大投资者范围，加强各类银行在服务小微企业方面优势互补、合作共赢，更好地为小微企业纾困解难。三是充分发挥保险资产支持计划服务实体经济的优势作用，加快将其评估认定为标准化债权类资产。四是鼓励银行向民营企业、小微企业发放贷款，对无政府利息补贴的贷款利率，允许参照同期限同信用等级的企业债收益率执行。
3.松绑金融机构的信贷约束。一是鼓励运用创新工具，扩大金融机构资本补充渠道，提高风险抵御能力，释放信贷空间。二是在推动利率市场化改革的同时，改进银行监管指标，将考核指标从“不良贷款率”改为“不良贷款率和贷款利率的风险敞口”。三是改革设立住房抵押贷款政策性银行，集中收购重组住房抵押贷款，进行担保和信用加强后打包出售标准化证券，并统一登记托管结算，推进住房抵押贷款证券化发展。
4.延缓非标压缩期限。定向指导，延缓非标压缩期限，对于非标转标较为困难的产品，建议给予更长的过渡期。
（五）进一步推动外汇储备配置多元化，加大改革开放力度，加速人民币国际化。
1.推动外汇储备配置多元化。近年来，中国小幅减少美债投资，快速增加黄金储备（图12和13）。鉴于美国当前的债务风险，建议进一步调整外汇储备投资结构，推动资产配置多元化。
2.加速人民币国际化。借力全球资本对安全资产的强烈需求，紧抓国际货币体系深刻变革的机遇，继续加大中国金融改革开放力度，适度降低准入门槛，吸引更多境外交易主体，扩大人民币金融交易功能，加快人民币国际化进程。
注：1.根据2020年经济总量比2010年翻一番目标，倒推2020年经济增速至少应在5.3%以上。
2.假设全年经济增长目标为5.3%，一季度经济增长为-2%，计算出后面三季度平均增速应在7%。
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